L’euro est une catastrophe économique

Même ceux qui souhaitent conserver cette monnaie le reconnaissent. Extrait:

Une sortie l’euro gouffre financier

Pour la quasi-totalité des économistes, la monnaie unique européenne est un échec.

L’euro, tel qu’il a été conçu dans les années 1990, est un échec. Dans les années de relative prospérité qui ont suivi sa naissance, il a amplifié les divergences entre les économies européennes. L’existence d’un taux d’intérêt nominal unique a favorisé l’afflux de capitaux vers les pays du sud et la constitution de bulles financières : ici sur la dette publique, là sur l’immobilier ou sur la consommation des ménages. Le maintien d’un taux de change commun élevé a accentué la désindustrialisation de certaines économies au détriment d’autres.

Dans les années de crise, il a privé les États les plus durement touchés – ceux précisément qu’il avait jusque-là maintenus en euphorie artificielle – de leur instrument monétaire. Là où une dévaluation « classique » aurait, en effet, permis non pas d’éviter, mais de faciliter les ajustements nécessaires, la monnaie unique a contraint les États à la dévaluation interne, autrement dit à baisser « à la main » les prix et les salaires au prix de taux de chômage épouvantables et de tensions financières redoutables.

Ce constat est celui qui est fait par la quasi-totalité des économistes. Tous ceux qui pointaient déjà du doigt en 1992 les faiblesses du traité de Maastricht se réjouissent : leur heure est (enfin) arrivée ! Faut-il donc faire machine arrière, reconnaître la monnaie unique comme un échec irrémédiable, effacer ces années d’égarement d’un trait d’un seul, en somme abandonner l’euro ? Ceux qui sont à la fois lucides sur les défauts d’architecture de la zone euro, mais hostiles à sa destruction défendent encore une réforme qui la rendrait viable. Leur position est-elle aussi faible que ce tableau le laisse croire ?

http://www.lesechos.fr/idees-debats/cercle/cercle-124683-sortir-de-leuro-un-pari-qui-couterait-cher-1096640.php


Réponse:

Pourquoi une sortie de l’euro ne serait pas si catastrophique

ALOÏS NAVARRO / ETUDIANT EN DROIT ET ÉCONOMIE | LE 10/04/2015Pourquoi sortie l’euro catastrophique

Dans un article publié sur « Le Cercle Les Échos », les auteurs estiment qu’une sortie de l’euro serait catastrophique. Cette conclusion n’est pas exacte. Voici pourquoi.

David Amiel et Paul-Adrien Hyppoliten, dans une contribution sur « Le Cercle » ( Une sortie de l’euro serait un gouffre financier), analysent l’impact de la sortie de l’euro sur le bilan des grandes entreprises. Ils trouvent qu’une sortie de l’euro, suivie d’une dépréciation de 20 % du franc, conduirait à un surcoût de 17,5 milliards d’euros. Et de tirer la conclusion qu’une sortie de l’euro serait catastrophique. Il faut en premier lieu rappeler comment évolueraient les dettes des entreprises en cas de sortie de l’euro.

Le principe du Lex Monetae

Tout d’abord, ce n’est pas le montant total de dette détenue par des investisseurs étrangers (non-résidents) qui compte, mais de savoir si le contrat lié à cette dette est en droit français ou étranger. S’il est en droit français, alors cette dette sera convertible en nouveaux francs. C’est le principe de la « Lex Monetae », loi de police du droit international.

Par exemple, si Total a 1 milliard d’euros de dette à l’égard des non-résidents, mais que 90 % est en droit français, cela signifie que 90 % de se dette extérieure pourra être convertie en francs (à la parité 1 € = 1 franc). Le « problème » ne se posera que pour les 10 % restants.

Catastrophisme

Dans leur papier, les deux auteurs de l’étude adoptent une méthode empruntée à Jens Nordvig (économiste en chef de la section « taux de change » de la banque Nomura), mais tirent de leurs résultats des conclusions macroéconomiques extravagantes, excessives et inutilement catastrophistes.

Nordvig, dans son étude datant de 2012, avait trouvé 4 faits saillants pour la France :

N°1) 97 % de la dette publique étant en droit français, il serait tout à fait possible de les convertir en nouveaux francs (nouvelle monnaie nationale). La dette publique n’augmenterait que sur les 3 % restant, soit, pour une dépréciation de 20 %, environ 12 milliards d’euros (ce qu’Amiel & Hyppolite ne contestent pas).

N°2) Ensuite, la France a une exposition relativement modeste en termes de dettes liées aux prêts transfrontaliers (qui sont susceptibles d’être en droit étranger). L’effet négatif sur le bilan des entreprises résultant de ceci serait donc plus faible que pour d’autres pays.

N°3) Troisièmement, la France a une part de dettes obligataires des entreprises financières et non-financières en droit étranger faible. En effet, selon Nordvig, 59 % du total des dettes obligataires est en droit français et pourrait être converti en nouveau franc.

Le montant du total non convertible serait l’équivalent de 17 % du PIB. C’est seulement sur cette partie que porte l’étude d’Amiel & Hyppolite (qui trouvent eux, que la part des dettes obligataires en droit français est de seulement 30 %).

N°4) En cas de sortie de l’euro, le fardeau des dettes extérieures en droit étranger augmenterait. Mais la valeur des actifs extérieurs croîtrait aussi ! Donc, s’il peut y avoir des pertes au passif en cas de dépréciation (c’est à dire au niveau des dettes), celles-ci seraient plus que compensées par des gains à l’actif. Elle a donc une position en actifs extérieurs nette très favorable (selon l’hypothèse retenue par Nordvig, +13 % de PIB). Ainsi, un grand nombre de dettes est compensé par un actif similaire.

L’écart observé ne justifie pas leur conclusion

Étrangement, le papier de Amiel & Hyppolite confirme implicitement ceci en montrant qu’une part significative d’entreprises dans leur échantillon verra leurs actifs compenser les dettes en droit étranger.

Le papier d’Amiel et Hyppolite se concentre uniquement sur la part des dettes obligataires du secteur privé en droit étranger (soit le n°3 de Nordvig). Leur conclusion repose sur leurs estimations de pertes pour un certain nombre de grandes entreprises françaises pour lesquelles l’actif ne compenserait pas totalement le passif (c’est-à-dire où il y aurait inadéquation entre passif et actif).

Mais, en réalité, l’écart observé (et qui nécessiterait par exemple l’intervention de l’État) est très faible et ne justifie pas leur conclusion catastrophiste. Ils l’admettent eux-mêmes : « le secteur privé français tel que défini par l’échantillon des 62 entreprises sélectionnées fait face seulement à un léger décalage au niveau agrégé. »

– Ainsi, les chiffres sur les conséquences sur le bilan des entreprises sont faibles : seulement 17,5 milliards d’euros en cas de dévaluation de 20 %, 37,8 en cas de dévaluation de 35 %. Soit respectivement moins de 1 % et moins de 2 % du PIB.

Or l’aide de la France à la Grèce représente 42 milliards soit 2 % du PIB ! Nous serions donc capables d’aider la Grèce (en fait d’aider les banques qui ont prêté à la Grèce, au premier rang desquelles les grandes banques françaises), mais pas nos propres entreprises !

De plus, les aides d’État au secteur bancaire de 2008 à 2011 se sont montées, dans l’UE, à 1600 milliards d’euros ! Faire croire que 17,5 milliards d’euros causeraient un trouble économique insurmontable est absurde.

– Par ailleurs, la France a des réserves de changes substantielles qui se montent à l’équivalent de 120 milliards d’euros. En cas de dépréciation de 20 % de la nouvelle monnaie nationale par rapport aux monnaies étrangères, les réserves augmenteraient de 24 milliards en devise nationale. Bien plus que ce qui est nécessaire pour compenser les pertes éventuelles du scénario présenté.

– Toutes les entreprises ne devraient pas faire face à une perte. Par ailleurs certaines sont suffisamment solides pour faire face à un choc (comme HSBC, alors que c’est une des entreprises les plus profitables du monde)…

Au niveau des entreprises, les pertes potentielles sont faibles. 2,5 milliards pour Orange et Total par exemple (les deux pires de la liste). Par comparaison, la France a fourni une garantie à hauteur de 7 milliards d’euros d’emprunts à la filiale bancaire de PSA en 2012.

Pourquoi de telles différences entre les deux études ?

D’abord parce que Nordvig a utilisé le service Dealogic pour classifier les obligations non souveraines au lieu de la base Bloomberg, car cette dernière est moins précise (il y a plus de bons non classés). En effet, dans l’échantillon d’Amiel & Hyppolite, il persiste une part importante de dettes pour lesquelles on ne sait si elles sont en droit français ou étranger (environ 30 % de leur échantillon contre seulement 6 % chez Nordvig).

De plus, son papier fut écrit en 2012. Les ratios ont peut-être un peu évolué depuis. Alors que l’étude d’Amiel & Hyppolite se focalise sur la part d’obligations de certaines entreprises privées en droit étranger, ils ne prêtent pas attention au montant global des émissions d’obligations (qui est faible). On peut très bien avoir 100 % de dette en droit étranger, si celle-ci est de 1 euro, on pourra y faire face.

Par ailleurs, les titres de dette réellement problématiques sont ceux émis en euro sous droit étranger. En effet, les dettes en dollar (ou d’autres monnaies hors euro) sous droit étranger sont moins problématiques puisque les entreprises se couvrent contre le risque de change (FX forwards etc…). C’est pour cela que la baisse de 20 % de l’euro par rapport au dollar depuis mai 2014 n’a pas conduit à un cataclysme.

En conséquence, les dettes en droit étranger et en monnaies étrangères (hors euro) doivent être exclues de l’analyse. L’échantillon de Nordvig porte sur 496 milliards de dettes en euro et en droit étranger pour le secteur financier et non financier. Par comparaison, Amiel & Hyppolite, ont calculé un total de 273 milliards de dettes étrangères en euro, et même si on ajoute une portion substantielle de titres non classés à ce chiffre, on est loin de celui de Nordvig.

Tous ces éléments montrent qu’à partir de résultats assez similaires, Nordvig tire des conclusions qui n’appellent nullement au catastrophisme. La sortie de l’euro, quoi qu’en disent Amiel & Hyppolite au terme de leur étude, serait largement surmontable. La conclusion d’une vaste crise financière (sans doute mue par des raisons idéologiques) ne tient donc pas la route.

http://www.lesechos.fr/idees-debats/cercle/cercle-125595-non-la-sortie-de-leuro-ne-serait-pas-un-gouffre-financier-1110229.php

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